- 摩根士丹利將Circle的評級下調至“減持”，並將目標價從106美元下調64%至38美元。
- 美國央行將 2027 年的供應預測下調了 33%，將 2028 年的供應預測下調了 44%，導致每股收益預期低於市場普遍預期。
- 來自代幣化貨幣市場基金和 Open USD 的競爭威脅著 Circle 的儲備收入模式。
- TD Cowen 首次對該股進行評級，給予「買入」評級，目標價為 82 美元，理由是其手續費收入增長。
週一，摩根士丹利大幅下調Circle Internet Group (CRCL)的股票評級，將其從“持股觀望”下調至“減持”，並將目標價大幅下調近三分之二至38美元，導致CRCL股價遭受重創。此舉反映出市場對這家穩定幣發行商核心收入來源的擔憂日益加劇，因為USDC的流通供應量正面臨來自多方面的結構性壓力。該股在盤前交易中下跌約6%，今年迄今累計跌幅已達約30%。
此次評級下調並非僅針對單一季度的業績。分析師 James Faucette 指出，USDC 成長放緩、代幣化貨幣市場基金的競爭加劇以及向低利潤率交易收入轉型，導致長期獲利前景疲軟。摩根士丹利將 2027 年和 2028 年的 USDC 供應量預測分別下調了 33% 和 44%，導致 2027 年和 2028 年的 GAAP 每股收益預期分別比市場普遍預期低 3% 和 20%。該行的報告強調，USDC 供應量減少會加劇儲備收入的敏感性，而儲備收入仍然是 Circle 的主要收入來源，因此這是一個至關重要的問題。
為什麼看空觀點越來越受歡迎
摩根士丹利的看跌論點是基於三大結構性不利因素。首先，代幣化貨幣市場基金正在蠶食穩定幣的餘額。貝萊德近期推出了兩款基於區塊鏈的新產品——BSTBL 和 BRSRV——旨在符合《GENIUS 法案》規定的合格儲備資產標準。這些產品允許機構投資者直接在鏈上賺取美國國債收益，無需透過 USDC，直接與 Circle 的穩定幣爭奪資金。貝萊德目前管理著 60 億美元的 Circle 儲備，其財務長表示，該公司希望成為「首選的穩定幣儲備管理機構」。
其次，Open USD (OUSD) 的崛起威脅到 Circle 的經銷經濟模式。 OUSD是一種競爭對手的穩定幣，它將幾乎所有儲備收入都重新分配給了其 140 個分銷合作夥伴，而不是將其作為發行方收入保留。這種模式使得 Circle 維護其分銷激勵機制的成本更高。摩根士丹利指出，OUSD「嵌入了共享治理和儲備經濟機制，提高了維護 USDC 分銷的成本」。 OUSD 於 6 月宣布推出當天，Circle 股價下跌了 17.5%。
第三，Circle的代理支付平台未能有顯著進展。儘管該公司定位為人工智慧原生支付基礎設施供應商，但該平台的每日交易量已降至約41,900美元，平均交易額僅0.24美元。摩根士丹利稱該業務板塊對Circle的財務狀況“無關緊要”，這削弱了其關鍵的成長預期。
華爾街的不同觀點
並非所有分析師都認同看跌的觀點。就在同一天上午，TD Cowen首次對Circle進行評級，給予「買入」評級，目標價為82美元，這意味著較上週五收盤價有約31%的上漲空間。分析師Bryan Bergin認為，市場低估了Circle轉型為平台型企業的潛力。他指出，Circle過去12個月的營收為2.86億美元，年增51%，並強調Circle Payments Network、Cross-Chain Transfer Protocol和USYC代幣化貨幣市場基金等收費產品是推動成長的主要動力。 TD Cowen預測，到2030年，USDC的流通量將以31%的複合年增長率成長。
摩根士丹利給出的38美元目標價與TD Cowen給出的82美元目標價之間44美元的差距，反映了雙方對Circle未來發展前景的根本分歧。悲觀觀點認為，Circle作為一家儲備收益發行商，正受到競爭和利潤率壓縮的擠壓；而樂觀觀點則認為，Circle將發展成為一個金融基礎設施平台，其收入來源正從穩定幣發行多元化。摩根大通也表達了擔憂，指出與Hyperliquid修訂後的收入分成協議造成了“囚徒困境”，迫使兩家公司向大型分銷合作夥伴提供更優厚的條款，這將導致雙方每年合計收益減少60萬至80萬美元。
監管和宏觀壓力
此次評級下調正值加密貨幣市場整體疲軟之際，比特幣價格跌破 63,000 美元，預計到 2026 年將損失約 28% 的價值。旨在建構全面加密貨幣市場結構的《CLARITY 法案》本週尚未出現在參議院的議程上，這加劇了人們對監管前景的不確定性。伯恩斯坦警告稱，如果該法案未能獲得通過，可能會引發加密貨幣市場新一輪下跌。 Circle 的OCC 國家信託特許權為其帶來了一些監管優勢，但立法方面的不確定性也為這家獨立的穩定幣發行商增加了一層風險。
Circle 的營收模式也對利率非常敏感。隨著聯準會釋放潛在降息訊號，每美元 USDC 的儲備收入也會下降。摩根士丹利對 Circle 2028 年每股收益的預測比市場普遍預期低 20%，這可能正是反映了這種利率敏感度。 Tether 的成本結構遠低於 Circle，因此更能抵禦低利率的影響，但 Circle 作為上市公司的成本和優先股股息使其更容易受到利率波動的影響。
第二季財報值得關注的幾點
Circle將於8月5日（週三）公佈2026年第二季財報。華爾街預期其GAAP每股收益為0.16美元，營收為713.7億美元。需要關注的關鍵指標包括USDC供應趨勢、扣除分銷成本後的利潤率（第一季達到41%）、代理支付量，以及任何關於定於8月18日續籤的Coinbase商業協議的評論。管理層對摩根士丹利報告的回應將對影響投資者情緒至關重要。
最終，此次評級下調凸顯了穩定幣商業模式面臨的更廣泛的挑戰。隨著代幣化替代方案的激增和分發成本的上升，Circle能否捍衛其經濟模式將決定其股價是觸底反彈還是繼續下滑。如果結構性不利因素持續存在，38美元的目標價可能並非重新估價的終點。
